![\""No](\"https:\/\/www.infobae.com\/resizer\/v2\/A2FXBAHBONAGTELJFHR7R32LMA.jpg?auth=f4e9d31b79bfcd6838209dfe793cf9be915dbfcbe57ab261ac5b7d487396fae7&smart=true&width=992&height=558&quality=85\")
<\/picture>El Gobierno no se tom\u00f3 vacaciones en el inicio de 2025. No solo porque as\u00ed lo pidi\u00f3 el presidente Javier Milei<\/b> a sus ministros, sino porque realmente no se observ\u00f3 un corte en el ritmo sostenido de cambios y ajustes en la econom\u00eda.<\/p>\n
El objetivo principal: ordenar las finanzas p\u00fablicas, sanear la hoja de balance del Banco Central -en el rubro externo mantiene saldo negativo de reservas propias-, avanzar en las desregulaciones que encarecen a los presupuestos de las empresas y familias, y reasignar las partidas del Presupuesto 2025, ante la falta de tratamiento en el Congreso desde su presentaci\u00f3n el 15 de septiembre \u00faltimo.<\/p>\n
La respuesta del mercado fue la reducci\u00f3n de la volatilidad cambiaria que caracterizaba a enero en la Argentina, la gradual mejora del consumo, en particular en los sectores con ingresos medios y medios alto, y la consolidaci\u00f3n de la tasa de inflaci\u00f3n por debajo del 3% por mes, cuando pocos meses atr\u00e1s el consenso de los analistas anticipaban que ser\u00eda dif\u00edcil perforar el piso de 4 por ciento.<\/p>\n
Con ese escenario, Infobae<\/b> entrevist\u00f3 a la economista Marina Dal Poggetto<\/b>, directora ejecutiva de la consultora Eco Go, Master en Pol\u00edticas P\u00fablicas de la Universidad Torcuato Di Tella, ex subgerente de An\u00e1lisis Macroecon\u00f3mico del Banco Central de la Rep\u00fablica Argentina y ex Jefa de Asesores de la Secretar\u00eda de Pol\u00edtica Econ\u00f3mica del Ministerio de Econom\u00eda, para que cuente su mirada del presente y expectativas para el resto del a\u00f1o.<\/p>\n
\u2014 2024 cerr\u00f3 con un ritmo de inflaci\u00f3n cinco veces menor al heredado por el Gobierno de Milei y deja un arrastre similar para 2025. \u00bfSe puede considerar una batalla ganada?<\/b><\/p>\n
\u2014 Batalla puede ser, la guerra dir\u00eda que no. No se construy\u00f3 un ancla alternativa a la cambiaria, las reservas netas siguen siendo muy negativas y se sigue dependiendo del cepo. 2024 cierra con una inflaci\u00f3n del 118% frente a 211% de 2023. En el margen, el 37% anualizado del \u00faltimo trimestre contrasta contra el 452% del \u00faltimo cuarto del a\u00f1o previo, donde se incluy\u00f3 el sinceramiento de precios de inicios de la gesti\u00f3n (salto del d\u00f3lar oficial de 120% a mediados de diciembre).<\/p>\n
![\""El](\"https:\/\/www.infobae.com\/resizer\/v2\/H2A6UD5DY5DY7AVCHABJ3ZK36A.jpg?auth=b04609e75641d9ec6f148d0139647769e42d694dfd2545868cdeaf98801a38f9&smart=true&width=992&height=661&quality=85\")
<\/picture>Para bajar al 37% anualizado con bienes que suben 25% y servicios que suben 67%, el Gobierno us\u00f3 el d\u00f3lar como semiancla (crawl al 2%) mientras reacomodaba las tarifas y el tipo de cambio real multilateral contra el d\u00f3lar volvi\u00f3 a foja cero.<\/p>\n
Adicionalmente, la intervenci\u00f3n en la brecha cambiaria v\u00eda blend m\u00e1s la que haga falta para contener el d\u00f3lar financiero y extender el carry<\/i> trade<\/i> utiliz\u00f3 casi USD 17.000 millones que no est\u00e1n en las reservas. La compra de d\u00f3lares del BCRA desde octubre se origina en los d\u00f3lares del Blanqueo que ingresan por la cuenta capital, mientras la cuenta corriente cambiaria es deficitaria desde junio.<\/p>\n
El anuncio del BCRA de que a partir del 1 de febrero baja el ritmo del crawl del 2% mensual al 1% frente a un tipo de cambio real que se volvi\u00f3 atrasar en un mundo de d\u00f3lar global fuerte, extiende el carry<\/i> y desploma las expectativas de inflaci\u00f3n. Pero insisto, el ancla sigue siendo el tipo de cambio y una tasa de inter\u00e9s neutra contra la inflaci\u00f3n pero muy positiva en d\u00f3lares.<\/p>\n
Por ahora el BCRA mantuvo la tasa de inter\u00e9s de pol\u00edtica monetaria en 32% nominal anual, consistente con una tasa de inter\u00e9s efectiva en d\u00f3lares del 22% anual. Veremos si la ajusta antes de efectivizar la baja en el crawl<\/i>.<\/p>\n \u2014 \u00bfQu\u00e9 impacto tuvo esta desaceleraci\u00f3n inflacionaria en las principales variables macroecon\u00f3micas, como el frente fiscal, monetario y cambiario?<\/b><\/p>\n \u2014 Yo lo dir\u00eda al rev\u00e9s, la baja en la inflaci\u00f3n es reflejo de la combinaci\u00f3n de un programa fiscal, financiero y monetario\/cambiario con cepo.<\/p>\n M\u00e1s a\u00fan, el esquema de remonetizaci\u00f3n de la econom\u00eda con una base monetaria que pas\u00f3 de $10 billones en noviembre 2023 a $31 billones (subi\u00f3 12% en t\u00e9rminos reales) y un crecimiento del cr\u00e9dito del 92% en t\u00e9rminos reales desde los m\u00ednimos de abril, es la contracara del esquema cambiario cada vez m\u00e1s r\u00edgido frente a un programa financiero que a pesar de la consolidaci\u00f3n fiscal y de la baja en el riesgo pa\u00eds a la zona de 600 puntos b\u00e1sicos.<\/p>\n Sigue dependiendo del cepo para el manejo de los vencimientos de pesos y de las reservas para el manejo de los vencimientos de d\u00f3lares.<\/p>\n Recordemos que durante todo 2024 y hasta el pago de enero 2025, el BCRA compr\u00f3 USD 21.800 millones y el Tesoro le compr\u00f3 al BCRA USD 15.800 millones. Pero s\u00f3lo le quedan en los dep\u00f3sitos USD 2.600 millones. El resto los us\u00f3 para pagar vencimientos (USD 4.000 millones de capital -incluyendo los de enero 25-, el resto fueron intereses).<\/p>\n Es decir, la emisi\u00f3n de pesos por la compra de d\u00f3lares qued\u00f3 en la econom\u00eda, y los d\u00f3lares se utilizaron para cubrir el programa financiero del Tesoro.<\/p>\n Esto explica que las Reservas netas (descontados los dep\u00f3sitos del Gobierno remanentes y los vencimientos del Bopreal en los pr\u00f3ximos 12 meses) hayan vuelto a la zona de USD 9.400 millones negativas, apenas USD 2.200 millones menos que los niveles de partida.<\/p>\n \u2014 En un escenario de equilibrio fiscal, sin emisi\u00f3n monetaria y sin cepo, \u00bfes indispensable contar con reservas en el Banco Central?<\/b><\/p>\n \u2014 Si el objetivo es construir un ancla que permita un esquema con menos controles de capitales, la recapitalizaci\u00f3n del balance del BCRA es condici\u00f3n necesaria, pero no endeudar m\u00e1s a un Tesoro endeudado.<\/p>\n El \u00f3ptimo ser\u00eda que el BCRA compre los d\u00f3lares del super\u00e1vit de la cuenta corriente con super\u00e1vit fiscal para cancelar las Letras Intransferibles y que el Tesoro empiece a extender los vencimientos de la deuda de pesos mientras se empiezan a refinanciar los vencimientos de d\u00f3lares. As\u00ed fue en 2002\/2005 (aunque en ese momento la econom\u00eda estaba en default) y luego de desaprovech\u00f3. De momento, nada de esto est\u00e1 ocurriendo n\u00edtidamente.<\/p>\n \u2014 A pesar de la persistencia del cepo, 2024 termin\u00f3 con mejoras en la actividad, el empleo y los salarios, adem\u00e1s de una brecha cambiaria acotada. \u00bfPor qu\u00e9 los economistas y el FMI insisten en la necesidad de eliminar las restricciones al movimiento de divisas, incluso m\u00e1s que el sector empresarial?<\/b><\/p>\n \u2014 El cepo es una anomal\u00eda que debe ser corregida. El esquema cambiario incluido en el R\u00e9gimen de Incentivo a las Grandes Inversiones (RIGI) lo compensa parcialmente, pero las inequidades que genera son enormes. Ahora bien, volviendo a la pregunta sobre el sector empresarial, es importante reconocer que el cepo coordina una enorme transferencia de ingresos al desacoplar las tasas de inter\u00e9s dom\u00e9sticas de las que pagar\u00edan sin cepo tanto en el segmento de pesos como el de d\u00f3lares.<\/p>\n A su vez, la rentabilidad del carry<\/i> hace que los pesos se multipliquen en d\u00f3lares, algo que hasta las multinacionales aprovecharon con los pesos atrapados que no fueron al Bopreal o al contado con liquidaci\u00f3n (CCL).<\/p>\n Ahora bien, el anclaje del tipo de cambio fue muy eficaz para bajar la inflaci\u00f3n pero la contracara del atraso cambiario es una econom\u00eda donde a pesar del importante esquema de reformas que impulsa Federico Sturzenegger<\/b> y de la consolidaci\u00f3n fiscal, no hay un cambio en la productividad sist\u00e9mica que lo compense en un mundo donde el d\u00f3lar global se fortalece, el Real se debilita, las retenciones a las exportaciones se mantienen y se busca deflacionar los precios de los bienes con mayor apertura. Argentina pas\u00f3 de ser el pa\u00eds m\u00e1s barato de la regi\u00f3n a ser uno de los m\u00e1s caros, gracias compresi\u00f3n de la brecha cambiaria.<\/p>\n A diferencia del ajuste deflacionario de 1998-2001, hoy las empresas en general vienen con holgura despu\u00e9s de a\u00f1os de haber aprovechado los desarbitrajes que provoc\u00f3 el cepo y la brecha cambiaria y empiezan a trabajar sobre la estructura de costos. Pero si este esquema se sostiene, y el mundo no acompa\u00f1a, el impacto sobre la cantidad de empresas, el empleo y las cuentas externas que ya se empieza a sentir, va a escalar.<\/p>\n \u2014 \u00bfFue 2024 el a\u00f1o de la recuperaci\u00f3n de la solvencia fiscal?<\/b><\/p>\n \u2014 Fue el a\u00f1o de la consolidaci\u00f3n fiscal. El gasto cay\u00f3 4,6% del PBI y el resultado primario pas\u00f3 de un d\u00e9ficit de 2,7% del PBI a un super\u00e1vit de 1,8%, apenas mayor a la cuenta de intereses registrados. El gasto p\u00fablico consolidado cay\u00f3 a 30% del PBI desde el pico de 41,5% en 2015, con provincias que tambi\u00e9n aprovecharon el salto inflacionario para licuar ingresos.<\/p>\n Respecto a la pregunta, tres cosas.<\/p>\n \u2014 Contra los pron\u00f3sticos, no hubo desmanes sociales significativos. \u00bfA qu\u00e9 atribuye esta respuesta social?<\/b><\/p>\n \u2014 No era intuitiva la tolerancia social al ajuste del gasto p\u00fablico y de los precios relativos. Interpreto que una parte importante de la sociedad quiere que por una vez las cosas salgan bien, la econom\u00eda se enderece y seamos un pa\u00eds normal.<\/p>\n En ese sentido, la ciudadan\u00eda otorg\u00f3 un cheque en blanco a un presidente disruptivo dispuesto a generar un cambio de r\u00e9gimen, aun cuando es evidente que el costo del ajuste lo paga la sociedad y no la casta como prometi\u00f3 en campa\u00f1a. Y que es discutible la distribuci\u00f3n de los costos del ajuste y los modos de obturar cualquier comentario que no encaje con el relato oficial. Am\u00e9n de que la otra parte est\u00e1 disgregada, y salvo Cristina Fern\u00e1ndez de Kirchner<\/b>, no aparecen de momento liderazgos que la aglutinen.<\/p>\n El esquema adoptado de atraso cambiario y remonetizaci\u00f3n r\u00e1pida de la econom\u00eda y expansi\u00f3n del cr\u00e9dito con cepo est\u00e1 permitiendo una baja en la inflaci\u00f3n, una suba de los salarios en d\u00f3lares y un rebote de la actividad que en conjunto la sociedad valora. Cualquier reminicencia con los 90s, no es pura coincidencia.<\/p>\n \u2014 \u00bfCree que el Gobierno podr\u00e1 sostener el equilibrio fiscal en un a\u00f1o electoral, considerando la eliminaci\u00f3n de un impuesto y la reducci\u00f3n del impuesto inflacionario?<\/b><\/p>\n \u2014 Creo que la se\u00f1al fiscal no s\u00f3lo es condici\u00f3n necesaria para que el programa funcione, sino que adem\u00e1s es el coraz\u00f3n de la narrativa del gobierno.<\/p>\n Si la normalizaci\u00f3n financiera permite que se siga sosteniendo la recuperaci\u00f3n de la econom\u00eda y la baja en la inflaci\u00f3n, y esto repercute sobre el caudal pol\u00edtico de Milei de cara a la elecci\u00f3n, el aumento en los recursos tributarios resultante de la mejora en la actividad va a permitir compensar la ca\u00edda en el impuesto pa\u00eds manteniendo el nivel de gasto y sosteniendo el equilibrio financiero.<\/p>\n \u2014 El <\/b>FMI ha elogiado los avances del Gobierno<\/b> en los \u00faltimos d\u00edas. \u00bfUn nuevo acuerdo ser\u00e1 solo un tr\u00e1mite, o podr\u00eda establecer un mejor marco para el crecimiento en 2025?<\/b><\/p>\n \u2014 Que el Tesoro consiga d\u00f3lares prestados del FMI para recapitalizar el BCRA mediante la cancelaci\u00f3n de Letras Intransferibles, podr\u00eda en lo inmediato generar una euforia adicional en los precios de los activos financieros locales, y de la deuda soberana que alargue el horizonte del carry<\/i>. Esta es la apuesta del mercado, aunque detr\u00e1s aparecen dos preguntas ret\u00f3ricas contrapuestas:<\/p>\n Es que mucho carry <\/i>(de locales) con deuda encepada a plazos cortos dejan latente un riesgo de emisi\u00f3n y retroalimentaci\u00f3n negativa, si la flexibilidad cambiaria juega a la inversa y cae la demanda de bonos, hoy asegurada con el manejo de la nominalidad descendente dentro cepo.<\/p>\n Al final de cuentas, el prestamista de \u00faltima instancia si esto ocurriera vuelve a ser el BCRA y no luce el FMI est\u00e9 dispuesto a volver a dejar usar sus d\u00f3lares si cambia el humor del mercado.<\/p>\n \u2014 \u00bfCu\u00e1les son sus previsiones para 2025 en inflaci\u00f3n, actividad econ\u00f3mica y reservas internacionales?<\/b><\/p>\n \u2014 Con estas reglas del juego; el BCRA y el Tesoro balizando la nominalidad descendente controlando el crawl, la tasa, la brecha y en forma indirecta las expectativas de inflaci\u00f3n, y asumiendo que logran conseguir d\u00f3lares para cubrir las necesidades del Tesoro y del sector privado en un contexto de suba en las importaciones, la econom\u00eda en 2025 podr\u00eda crecer 5% (o algo m\u00e1s despu\u00e9s de caer 2,3% en 2024) y la inflaci\u00f3n caer a la zona de 1,5% mensual para julio\/agosto.<\/p>\n Obviamente, se necesita que la retroalimentaci\u00f3n entre lo financiero, la econom\u00eda y la pol\u00edtica se sostenga a rajatabla y se convalide en la elecci\u00f3n.<\/p>\n La pregunta del mill\u00f3n es c\u00f3mo sigue despu\u00e9s de octubre. Ah\u00ed est\u00e1 la contradicci\u00f3n del mensaje entre la b\u00fasqueda de una dolarizaci\u00f3n end\u00f3gena montada sobre un esquema de tipo de cambio cada vez m\u00e1s fijo con controles de capitales y la necesidad de ir normalizando el esquema cambiario partiendo de un BCRA que dif\u00edcilmente acumule reservas en 2025 en una coyuntura donde la cuenta corriente se torna negativa.<\/p>\n \u2014 En t\u00e9rminos de econom\u00eda real, \u00bfcu\u00e1les son los puntos m\u00e1s fuertes y m\u00e1s d\u00e9biles que observa actualmente?<\/b><\/p>\n \u2014 Claramente hay sectores din\u00e1micos como energ\u00eda y miner\u00eda, a los que adem\u00e1s se les dio el RIGI. En esos sectores hay inversiones anunciadas que van a traccionar hacia adelante un salto en la oferta en la oferta de d\u00f3lares. Hay sectores de servicios, entre los que se encuentra el sector financiero que est\u00e1n despegando detr\u00e1s de la expansi\u00f3n del cr\u00e9dito al sector privado. Y otros sectores de servicios que han visto una mejora en sus precios detr\u00e1s del cambio en los precios relativos, tanto en servicios regulados como en no regulados. Obviamente, dentro hay grandes diferencias, un claro perdedor es el turismo.<\/p>\n Otro sector complicado es de la construcci\u00f3n. Por un lado, se reorden\u00f3 el mercado de alquileres y el cr\u00e9dito hipotecario desde muy abajo empieza a traccionar. Por otro lado, la estructura de costos torna muy dif\u00edcil los nuevos emprendimientos, mientras la obra p\u00fablica sigue paralizada.<\/p>\n Otra actividad en dificultades es el agro, si bien se abrieron mercados y se bajaron retenciones en actividades como la c\u00e1rnica, el sector agr\u00edcola afectada por la ca\u00edda en los precios, las condiciones clim\u00e1ticas, los costos internos y las retenciones, clama por una baja en la presi\u00f3n impositiva.<\/p>\n Finalmente hay sectores industriales que vienen de jugar en disneylandia aprovechando la econom\u00eda cerrada y el cepo y, de golpe, los est\u00e1s poniendo a jugar en la jungla en un contexto de mayor competencia y suba agresiva en los costos.<\/p>\n \u2014 \u00bfUna reflexi\u00f3n final sobre los desaf\u00edos pendientes para consolidar la estabilidad econ\u00f3mica?<\/b><\/p>\n \u2014 Volviendo al programa, a mi juicio, no haber aprovechado el carry y el blanqueo para acumular reservas y haber atrasado por dem\u00e1s el tipo de cambio buscando desplomar la inflaci\u00f3n y la brecha y en simult\u00e1neo la expansi\u00f3n del cr\u00e9dito sin la construcci\u00f3n de un ancla alternativa al tipo de cambio m\u00e1s all\u00e1 de la consolidaci\u00f3n fiscal, es una picard\u00eda que extiende la dependencia del cepo y puede generar mucho da\u00f1o.<\/p>\n Aunque tambi\u00e9n es cierto que no es intuitiva la respuesta a la pregunta de cu\u00e1l hubiera sido la sostenibilidad pol\u00edtica si el proceso de desinflaci\u00f3n y ca\u00edda en la brecha hubiera sido m\u00e1s lento. Los modos autocr\u00e1ticos y el haber dinamitado el centro, hace que el esquema actual s\u00f3lo pueda ser viable si la convalidaci\u00f3n de la sociedad al nuevo r\u00e9gimen se sostiene ad eternum.<\/p>\n Fotos: Maximiliano Luna<\/b><\/p>\n<\/div>\n![\""Por](\"https:\/\/www.infobae.com\/resizer\/v2\/GKVUCGXVKVE4VMRTDZW26C56EI.jpg?auth=1e6c55d917b3eaa08e6620985db485d9ed39b4953d9047d2856b2e90fa50cb42&smart=true&width=992&height=661&quality=85\")
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